Le phénomène leptokurtique sur les marchés financiers

The non-normality of returns is become a well documented stylized fact which appears in almost all the financial markets time series. The aim of this paper is to review the issue of leptokurtosis, with special emphasis on certain aspects still relatively unexplored. 1 / It starts with a review of the old financial literature, exhibiting the age of this phenomenon and its hidden existence, because of a lack of strong recognition by academics and practitioners. 2 / It goes on to emphasize the irrelevance of the statistical concept of the « average » for the purpose of professional risk management in case of leptokurtosis, and presents a new type of model risk : the shape risk. 3 / A new relationship between investment processes and the distribution of returns is proposed, with a conjecture on the revaluation of bottom up approaches as a result of the leptokurtic phenomenon. 4 / Lastly, the paper provides a synoptic view of the different understandings of the non-normality, with special emphasis on the distinction between exogenous information and endogenous information, to introduce some thoughts related to market microstructure and time measure.

La non-normalité des distributions des variations boursières est devenue un fait d'expérience omniprésent dans la finance de marché. Le but de cet article est de présenter un état de la question en mettant en évidence certains aspects de la non-normalité encore peu explicités. On montre que le phénomène leptokurtique a toujours été présent dans les travaux de recherche sur les fluctuations boursières, mais qu'il n'a acquis que récemment une reconnaissance institutionnelle. On fait apparaître la perte de pertinence de la notion de moyenne dans les pratiques professionnelles de couverture et de gestion du risque, en présentant un nouveau type de risque de modèle. On montre la relation existant entre la forme des processus d'investissement dans la gestion d'actifs avec la forme des distributions des rentabilités, en présentant une conjecture sur la revalorisation de l'importance des choix de titres comme conséquence du phénomène leptokurtique. On résume enfin les différentes compréhensions actuelles de la non-normalité en proposant un point de vue distinguant l'information exogène de l'information endogène, pour introduire des considérations sur la microstructure des marchés et la mesure du temps.